Perché la quotazione in borsa di Snapchat è sopravvalutata

In principio erano 25 miliardi di dollari.

Questo il valore dell’offerta pubblica iniziale, l’Initial public offering (Ipo) con la quale Snap Inc. – così si è ribattezzata Snapchat a settembre 2016, per svincolarsi dal restrittivo business della sola app – avrebbe dovuto approdare a Wall Street secondo i primi rumors. Una quotazione in Borsa di cui, non a caso, si vocifera già da metà 2016. 

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Il valore di Snapchat

La cifra avrebbe collocato la startup dei fugaci autoscatti sul podio della classifica della storia recente nelle Ipo per aziende tecnologiche, seconda solo a quella del colosso cinese dell’e-commerce Alibaba nel 2014 (170,9 miliardi) e di Facebook nel 2012 (81,2 miliardi). 

Nel maggio 2016 la creatura di Evan Spiegel siglava il suo ultimo round di finanziamento, ricevendo 1,8 miliardi di dollari da un gruppo di 13 investitori. Con il risultato, come accade a ogni nuovo apporto di capitale, di ridefinire il valore complessivo dell’azienda, in quell’occasione stimato tra i 18 e i 20 miliardi di dollari. Un valore che era ed è puramente potenziale.

Finché la società rimane privata, l’unico parere che conta è quello di chi ci ha investito. Seppur qualificata, la fiducia che hanno riposto in Snapchat i più grandi fondi speculativi, di venture capital e private equity, e i singoli investitori, come Yahoo! e la stessa Alibaba, niente ha a che vedere con l’insindacabile giudizio del mercato dei capitali. Un giudizio a cui Snap è pronta a sottoporsi.

La quotazione in borsa

Il 2 marzo 2017 le banche d’affari Goldman Sachs e Morgan Stanley accompagneranno la società madre di Snapchat all’imprevedibile altare del New York Stock Exchange. Nozze premature, forse. Sopravvalutate, senza dubbio. 

Sono bastati i consueti roadshow tra analisti e investitori per ridimensionare il prezzo di quotazione. Ogni azione costerà dai 15 ai 16 dollari, per un valore complessivo compreso tra i 19,5 e i 22,5 miliardi. Nella fascia alta di quanto stimato a maggio, ma circa il 25 per cento in meno di quanto ipotizzato nel primo euforico scenario. 

La revisione al ribasso non basta. Se si confronta il prezzo di quotazione con il principale indice delle dimensioni di un’azienda, cioè rapporto tra il prezzo di una singola azione e i ricavi per azione (price to sales ratio), si scopre che Snapchat si sta facendo pagare, nella versione più economica, circa 47 volte il proprio fatturato. Quasi il doppio di Facebook, più del doppio di Alibaba, il triplo di Google. Un delirio di superbia in linea solo con quello di Twitter, il cui percorso azionario è però tutt’altro che auspicabile.

Ricavi e perdite

A onor del vero, Snapchat può vantare qualche punto di forza. Per esempio la crescita del fatturato. I ricavi, che provengono per il 98 per cento dalla pubblicità, sono passati da meno di 59 milioni di dollari nel 2015 a 404,5 milioni di fine 2016. Questo surreale incremento di quasi il 600 per cento sarebbe in grado di stordire qualsiasi investitore, soprattutto se paragonato al +54 per cento registrato nello stesso periodo da un gigante come Facebook.

C’è però un elemento che manca a Snapchat e che Facebook ha. È uno dei principali indici su cui basare l’amletica scelta tra il comprare e il non comprare: il profitto.

La società di Spiegel ha chiuso il bilancio 2016 con un profondo rosso di 515 milioni, una perdita più alta del 38 per cento rispetto ai 373 milioni dell’anno precedente. Qualora non bastasse, la società ha affermato che è probabile che le spese continueranno a superare i ricavi, che per questo difficilmente distribuirà dividendi e che potenzialmente potrebbe non raggiungere e mantenere l’utile. Né in futuro né mai. 

La crescita degli utenti attivi giornalieri

I ricavi, del resto, dipendono direttamente dalla base utenti. Secondo i suoi calcoli, Snapchat conta 158 milioni di utenti attivi giornalieri (daily active users), qualcuno in più di Twitter (100 milioni) ma molti meno di Facebook (483 milioni) al momento della quotazione.

In valori assoluti è un buon risultato, in valori relativi (a se stessa) un po’ meno. Dopo un aumento di neanche il 7 per cento tra il secondo e terzo trimestre 2016, la crescita a cavallo del quarto è stata pressoché nulla. E se da un lato Snapchat è riuscita a incrementare la propria base utenti di 15 milioni di persone durante ciascuno dei primi tre trimestri, dall’altro si è fermata a soli 5 milioni nell’ultimo, registrando l’incremento più debole dal 2014. 

La società ha giustificato il fenomeno parlando di problemi tecnici dovuti ai tanti aggiornamenti dell’applicazione e facendo un riferimento – decisamente velato – alla pressione competitiva derivante da espedienti emulativi adottati da aziende concorrenti: in due parole, Instagram Stories. 

Sebbene siano 2,8 i miliardi i messaggi inviati con Snapchat ogni giorno, 18 le visite medie nell’arco delle 24 ore e circa 30 i minuti spesi da ciascuno quotidianamente tra filtri geografici e occhi da cerbiatto, i fruitori più attivi hanno dai 18 ai 24 anni.

Questa è una trappola demografica da cui per Snapchat è difficile uscire e che poorta una bassa fidelizzazione al marchio. La sua fascia di utenti è iperattiva, facilmente distraibile, incline a seguire il trend del momento e le consuetudini di amici e conoscenti, verso qualunque social app questi, stagionalmente, conducano.

Azioni e diritto di voto

Parallelamente agli utenti in declino, ciò che rende la quotazione di Snapchat decisamente troppo costosa è che le azioni emesse sul mercato saranno prive di diritto di voto. Si tratta delle cosiddette “Common A Shares”, che si distinguono dalle “Common B”, con un voto ad azione, e dalle “Common C”, riservate a pochi eletti – tra cui i cofondatori – che contano ben 10 voti l’una.

Questa formula di fatto consegna, dopo l’offerta pubblica iniziale, l’88,5 per cento dei diritti di voto nelle mani di Spiegel e Murphy, cofondatore di Snapchat, insieme al diritto di decidere autonomamente su qualsiasi tematica rilevante, dai propri salari – 2,4 milioni di dollari i benefit totali di Spiegel nel 2016, in aggiunta agli 890mila dollari spesi per la sua sicurezza personale – alle più disparate acquisizioni. Come prenderà, il mercato, la diarchia di due californiani miliardari di 26 e 28 anni?

Il rapporto tra Snapchat e Google

Sicuramente meglio di quanto Snapchat potrebbe prendere la rottura degli accordi con Google. La startup dipende in larga parte dai servizi di computing, stoccaggio dati e banda larga offerti dalla divisione Cloud di Alphabet. In mancanza di questi il business di Snapchat sarebbe “gravemente compromesso”. Per questo, tre giorni prima della consegna dei documenti per la quotazione, Spiegel ha firmato un contratto da 2 miliardi di dollari che vincola la sua società al colosso di Mountain View per i prossimi cinque anni. 

Snapchat si aspetta di onorare questo contratto grazie ai profitti dell’Ipo, ossia il capitale raccolto meno i costi di quotazione, che si stima saranno compresi tra i 2,3 e i 3,7 miliardi di dollari.

Il problema di fondo nella quotazione in borsa di Snapchat

Tutto bellissimo. Il problema di fondo non è tanto la convinzione di sentirsi pronti a sbarcare in Borsa con tutti gli onori reputazionali e informativi che ne conseguono, quanto il valore presente e futuro che, nel farlo, ci si attribuisce. 

È mentalità ormai diffusa che le aziende tecnologiche non seguano, e non debbano seguire, le leggi di mercato. Si pensa che la quotazione sia un modo come un altro di fare cassa, che ci si possa continuare a crogiolare nel meraviglioso mondo da startup anche quando si smette di esserlo. Si pensa di poter bere 10 mojito al giorno pretendendo non solo di non ubriacarsi, ma anche di trasferire l’impatto glicemico al barman.

C’è di più: privare le azioni dei diritti di voto equivale a bere 10 mojito al giorno, pretendendo di non ubriacarsi, trasferendo l’impatto glicemico al barman e privandolo di ogni possibilità di dirti che stai esagerando con l’alcol.

Forse sono finiti i tempi in cui fare profitto era la condizione necessaria per potersi quotare in Borsa, ma la storia parla chiaro. Twitter, quotata nel 2014 a 26 dollari per azione, oggi è scambiata a 16 (-40 per cento); Groupon, quotata nel 2011 a 20 dollari ad azione, viaggia sui 3,7 (-80 per cento); Zynga, ideatrice di FarmVille, quotata a 10 dollari per azione oggi ne costa 2,7 (-70 per cento).

Persino Facebook, che all’Ipo registrava un profitto di circa un miliardo di dollari, ha speso un anno al di sotto del prezzo di quotazione, mentre oggi registra un +250 per cento.

Forse le tech companies e i loro Ceo non seguono le leggi di mercato, ma è evidente che non ne siano neanche immuni. Brillanti laureati a Stanford accompagnati da angeli di Victoria’s Secret inclusi. 

* di Federica Colli Vignarelli 

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